国信固收：“债灾”传导链条的猜测 - USANews版

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USANews版 - 国信固收：“债灾”传导链条的猜测

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P****R
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反思一下这次债灾的传导链条，是不是如下：银行每逢年末有准备流动性，自发提高备
付的要求，特别是在九月份以来由于外汇占款波动加剧，今年四季度更是要做充分准备。
今年银行有大量的资金是储备在货币基金中（这可能是以往年份没有的事，还没确认过
，只是猜测），在提高自身备付要求下，开始赎回货币基金，导致货币基金减持存单，
存单利率上行，当存单利率上行超越货币基金收益率后，银行已经不再拘泥于只为备付
而赎回货基了，而变化成为了套利而赎回，赎回货基，购买存单。
这样就加剧了货基的压力，继续减持存单，形成了这样一个怪圈：“存单利率高–银行
赎回货币基金去买存单–货基抛售存单–导致存单利率更高–银行继续加大赎回”，如
此一来，短期利率高企，主要体现在几个月的品种上，而并不是在几天的回购市场中，
资金利率恶性循环高涨，进而引发了长期债券也出现了调整。
如果是这样一个链条，则在今年出现，而在去年前年没有出现的原因是，今年银行有大
量资金配置在货币基金上，而以往则没有如此规模的配置。
此外，如果是这样一个链条，也可能反映出，当前的局面并不是货币政策收紧所导致，
而是自发形成的一个恶性循环链条。
破这个链条的短期之计则在于打破恶性循环，控制住存单利率的快速上行。
长久之计则是如何平滑住每逢年关的资金波动，主动提高备付的问题。
这个过程中，由于几个月的资金成本提高很快，首先传递出资金紧张的预期，进而出现
了货币政策收缩的预期，这点是对于长期债券具有强大杀伤力的，但是矛盾点在于，几
个月期限资金成本的上行和短期回购利率的相对平稳同时并行，这一矛盾也反映出可能
并非是货币政策主动收紧，毕竟从对冲总量上看，11月份还是净增了4000亿资金。
当然也有质疑说缩短放长提高了银行资金成本，但是我的疑问在于，如果不敢降准，又
想提供长期流动性对冲外汇占款，请告诉我如何不提高成本？此外，在当前存单利率已
经在4%以上的条件下，3%的mlf注入到底是提高了成本呢还是降低了成本呢？恶性循环
是可怕，但是更可怕的当前预期的货币政策主动性收紧预期。

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