|
|---|
|
|
|
|
|
|
W*****e
发帖数: 7759 | 1 "中金研究报告认为，两批共2万亿元的债务置换额度仍不足以偿还今年地方政府的债务
到期量。报告测算今年到期的地方政府债务将达2.9万亿元。在经济增长疲弱的情况下
，如果不对到期的地方政府债务进行置换，而是用其收入偿还这些债务，相当于地方政
府债务去杠杆，势必加大经济增长的下行压力。"
经济死循环了？地方债务可以永久置换下去的逻辑浮现了？LOL
------------------------------
[摘要]本轮1万亿元额度将冲击债市倒逼宽松，市场预计还有第三批。
腾讯财经综合报道继今年3月财政部下发了第一批1万亿元地方政府债券置换存量债
务（下称“置换债券”）额度后，中央再次出手缓解地方偿债压力。
财政部昨日（6月10日）确认，经国务院批准，第二批1万亿元置换债券额度也已于
近日下发地方。
截至2013年6月底，审计署审计的地方债务中2015年需要偿还的债务为1.86万亿，
目前财政部发放的两次置换债券额度共两万亿元，已经超过2015年需要偿还的债务总额。
腾讯财经综合多家券商和专家对此消息的点评和解读发现，多数业内人士认为，此
次第二批1万亿元置换债券在意料之中，判断今年到期地方政府债务会被全部置换；其
对债市供给冲击不可避免，将倒逼央行货币宽松。此外，市场还普遍认为接下来很有可
能会有第三批置换债券，额度也大约在1万亿元左右。
2万亿置换债覆盖偿还总额
2014年8月，全国人大常委会审议通过的《预算法》修正案规定，地方政府债务通
过发行地方政府债券举借。地方政府存量债务是新预算法实施之前形成的，通过发行地
方政府债券进行置换，是规范预算管理的有效途径。为此，2014年9月，国务院印发的
《关于加强地方政府性债务管理的意见》（43号文）明确，纳入预算管理的地方政府存
量债务可以发行地方政府债券置换。
6月10日，财政部发布《财政部有关负责人就下达第2批置换债券额度有关问题答记
者问》称，为贯彻落实新《预算法》和43号文有关规定，经国务院批准，经国务院批准
，财政部于3月下达了第一批1万亿元置换债券额度，近日下达了第二批1万亿元置换债
券额度。
财政部有关负责人昨日指出，发行地方政府债券置换存量债务是稳增长、防风险的
重要举措。当前经济下行压力加大、地方财政收入增速持续放缓，发行地方政府债券置
换存量债务，有利于保障在建项目融资和资金链不断裂，处理好化解债务与稳增长的关
系，还有利于优化债务结构，降低利息负担，缓解部分地方支出压力，腾出更多资金用
于重点项目建设。
2015年一季度中国国内生产总值（GDP）同比增长7%，跌至数年来新低；同期全国
财政收入同比增长3.9%，增速不及去年同期的一半，地方政府还债压力陡增。
《北京商报》援引中国财税法学研究会会长、北京大学财税法研究中心主任刘剑文
观点称，今明两年不少地方进入还债高峰期，地方政府进行置换债券，实际上就是把以
前政府欠银行的贷款转化成债券，拿这些债券到市场上去发行，等于是借新债还旧债，
有利于减缓政府还债压力。
以前，地方政府在融资平台举债模式下，支付的是企业举债成本，政府信用的市场
价值未能合理反映，而根据测算，每发行1万亿元置换债券，可为地方每年节省利息支
出500亿元左右，发行置换债券可有效降低地方政府举债成本和全社会融资成本。
财政部负责人还表示，地方政府债务资金主要用于公益性基础设施建设，项目周期
一般在8至10年，而地方政府通过融资平台举债的存量债务周期在3年左右，发行置换债
券，有利于合理匹配债务期限结构。
多位机构分析人士称，第二批置换债券额度符合市场预期。
早在今年3月底的博鳌论坛上，财政部部长楼继伟就表示，财政部正在跟全国人大
进行沟通，将会根据地方第一次置换债券发行情况，准备下一步。“第一步1万亿元，
后面看地方政府自己发债的情况，然后才敢说有没有第二个1万亿。”
民生证券固收研究员李奇霖认为，财政部发行第二批1万亿元置换债券原因包括
2015年地方政府到期债务偿还压力巨大，短期内PPP（政府和社会资本合作）模式化解
存量债务力度有限，难以实现对存量项目的资金续接。而当前资金面宽松，银行对第一
批债务置换供给吸收能力高于预期，也加强了第二批债务置换的信心。
目前已经发行地方政府债券的10多个省市进展顺利，地方债券认购倍数较高，招标
利率紧贴发行区间下限，与同期限国债利率相一致甚至更低。
根据财政部有关负责人的表示，第二批置换债券同样可以采取公开发行和定向承销
两种发行方式。采用定向承销方式发行置换债券，由地方财政部门与银行等特定债权人
按市场化原则协商，进行定向承销。不采用定向承销方式发行的置换债券，仍采用招标
、公开承销等方式公开发行。
对于如何确保第2批置换债券资金偿还存量债务，财政部有关负责人表示：第二批
置换债券资金必须用于偿还审计确定的截至2013年6月30日政府负有偿还责任的债务中
2015年到期的债务本金，地方政府已经安排其他资金偿还的，可以用于偿还审计确定的
政府负有偿还责任的其他债务本金；优先置换高息债务；不得用于偿还应由企事业单位
等自身收益偿还的债务；不得用于付息，不得用于经常性支出。
根据审计署数据，截至2013年6月底，地方政府负有偿还责任且2015年到期的债务
规模约为1.86万亿元。财政部两批共下达2万亿元置换债券额度，置换额度已经超过
2015年需要偿还的债务总额。
首都经贸大学金融学院教授谢太峰指出，多出的近2000亿元可能用延期债务或明年
到期的债务置换，起到未雨绸缪的作用。
中金债券分析师陈健恒认为，第二批1万亿置换债券的置换范围可能包含了2013年6
月末到2014年底新增债务在今年到期的债务量。
新增置换额度冲击债市 倒逼央行货币宽松
算上第二批1万亿元置换债券，今年地方政府债券供给规模已经达到2.7万亿元，这
会否进一步冲击债市？
《第一财经（微博)日报》援引中金债券分析师陈健恒观点称，地方债券供给一直
是今年压在债市头上的一座大山。第二批已经确认，且不排除第三批的情况，市场对于
供给会存在一定担忧，这也是长端利率下降较慢的重要原因之一。
“不过我们认为供给并不可怕。毕竟货币政策总体基调宽松的情况下，银行也有足
够的资金消化，而且我们看到不少中小银行近期通过货币市场融入资金增加债券投资，
也显示了货币政策放松能缓冲地方债的供给压力。此外，地方债本身只是置换到期的贷
款、非标和城投债等债务，不是新增融资，不消耗额外的资金，尤其是定向发行，不涉
及到资金的交换。”陈健恒说。
《证券时报》报道，海通证券首席宏观分析师姜超指出，债务置换二度来袭将冲击
国债倒逼宽松。
姜超称，新的置换额度推出有利于缓解城投再融资压力，利好存量城投债，考虑到
近期融资平台政策大幅放松，城投债配置价值凸显；此外，债务置换的主要目的在于降
低政府负债成本、拉长债务久期，而地方债利率锚定国债，国债利率大幅上行将不利于
降低负债成本目标的达成，央行持续货币宽松政策将是必由之路。
民生证券固收研究员李奇霖也认为，在连续的置换债供给冲击之下，非市场化融资
主体会给市场化融资主体带来强挤出效应，这显然不利于经济内生性复苏和转型。此次
1万亿的“置换债增量”规模不算小，供给冲击不可避免，需要央行进一步的宽松缓冲
地方政府债的负面影响。
李奇霖称，一是从第一批发行结果来看，置换债的发行定价紧贴国债利率，如果发
行规模进一步增加，将会对利率债产生明显的挤压，推升国债收益率，而地方债定价基
准参考国债收益率，这不符合地方发行人的利益。
二是公开发行的置换债直接占用银行资金头寸，如果这部分比例进一步提升，必然
会影响银行对其他融资主体信用投放的能力。因此，在连续的置换债供给冲击之下，非
市场化融资主体会给市场化融资主体带来强挤出效应，这显然不利于经济内生性复苏和
转型。
三是如果10年期国债和国开行债冲击到3.7%和4.2%，如果考虑资本占用和税收，可
能比8折后的5年期贷款更合适，这将加剧银行惜贷情绪，进而提升融资成本。
综上，李奇霖称，地方债置换对利率冲击确实存在，但上行空间有限，每次收益率
上升均是上车良机。
或有第三个万亿元置换额度
第二批置换债券”“靴子”终于落地后，多数机构分析认为，财政部还将可能推出
第三批置换债券。
中金研究报告认为，两批共2万亿元的债务置换额度仍不足以偿还今年地方政府的
债务到期量。报告测算今年到期的地方政府债务将达2.9万亿元。在经济增长疲弱的情
况下，如果不对到期的地方政府债务进行置换，而是用其收入偿还这些债务，相当于地
方政府债务去杠杆，势必加大经济增长的下行压力。因此，预计今年到期的地方政府债
务会被全部置换，财政部下达的第3批债务置换额度也将接近1万亿元。由于地方政府置
换债券发行顺利，预计后续发行速度将加快。
海通证券首席宏观分析师姜超认为，截至2014年底地方政府一类债务约16万亿元，
其中2015年到期量或达5万亿元以上，若按照第一批53%的比例置换，总置换额度将达2.
65万亿元以上，第二批置换符合预期，不排除推出第三批置换额度。
姜超分析称，新的置换额度推出有利于缓解城投再融资压力，利好存量城投债，考
虑到近期融资平台政策大幅放松，城投信用再度回归，城投债配置价值凸显，但对存量
低利率国债或有冲击。
民生证券研究院固定收益组负责人李奇霖也认为，截至目前，地方政府债的确定供
给规模已达到2.7万亿元，其中置换债为2万亿。从规模上看，目前的置换额度可以完全
覆盖2013年6月审计结果中的地方政府负有偿还责任的1.86万亿元到期债务，但考虑到
2014年的债务延期、审计结果之后的新增债务以及或有债务的再甄别，2万亿之后可能
还有第三批的置换。
李奇霖称，随着PPP模式的推进不断深化，存量项目的转型有了细化的安排，符合
要求的项目成功转型后地方政府的债务压力将得到缓解，债务置换的规模可能会减小，
根据他们之前的债务测算，置换债的规模估计在2.8万亿以内。
如果不考虑第三批，以目前2万亿元地方政府债券置换额度看，则意味着地方政府
接下来每天要发行近100亿元的地方债券，才能完成置换任务。
渤海证券研报称，上周共发行为4072.81亿元债券，其中地方债达760亿元地方债，
高于国债的300.60亿元和金融债的681.5亿元，企业债则发行44亿。（腾讯财经综合） |
|
|
|
|
|
|
